作者：七佰
据自然资源部统计，以2022年12月31日为标准时点，全国耕地面积约19.14亿亩。
如此辽阔的耕地面积，催生出一个规模巨大的化学肥料市场。当前的中国市场，化学肥料市场规模7000亿元左右，有机肥市场规模1200亿元左右，合计超过8000亿元。
这一庞大的市场，又催生出一大批化肥行业上市公司。
近日，来自广东佛山的钾肥公司米高集团递表港交所，拟在香港主板上市。
IPO参考发现，米高集团曾于2006年在多伦多证券交易所创业板上市，并在2007年转板至多伦多证券交易所买卖，后于2016年私有化并退市。此后，米高集团先后于2022年7月6日、2023年2月28日递表港交所，但均以失效告终。
加上这次，米高集团已是第三次向港交所发起冲击了，其能成功圆梦吗？
钾肥是门好生意 营收年复合增长率超50%
米高集团是当前中国大型钾肥公司之一，具有集采购、制造、加工及销售为一体的综合能力，可以提供各类钾肥产品，包括氯化钾、硫酸钾、硝酸钾以及复合肥。
据弗若斯特沙利文报告，按2022年度钾肥销量排名，米高集团在中国钾肥公司中排第三；按相同方式，在2022年中国非储备型钾肥公司中，米高集团排名第二。
目前，米高集团主要在中国的黑龙江省、吉林省、贵州省以及广东省拥有生产设施，其氯化钾、硫酸钾及复合肥产品的总估计产能分别为39万吨、40万吨、17.2万吨。此外，米高集团正计划在四川省绵阳市兴建新四川生产设施，预计将在2025上半年建设完成。建成后，其硫酸钾、硝酸钾以及复合肥产能预计分别将达到8万吨、6万吨、20万吨。
业绩方面，得益于中国市场庞大的钾肥需求，2021财年至2023财年（以下简称“报告期”），米高集团的收入分别为20.82亿元、38.41亿元、47.23亿元，2022财年、2023财年同比分别增长84.48%、22.96%，年复合增长率为50.63%。同期，实现净利润分别为2.07亿元、3.97亿元、4.22亿元，2022财年、2023财年同比分别增长91.78%、6.29%，年复合增长率为42.86%。
2022财年，米高集团营收实现84.48%的增长，表现尤为突出。不过，这一增长系全球粮食安全问题影响以及地缘政治导致钾肥供需紧张，氯化钾、硫酸钾及硝酸钾产品售价大幅提升所导致。
资料显示，米高集团氯化钾、硫酸钾及硝酸钾产品的每吨平均售价由2021财年的1723.9元、2328.4元及3726.6元提升至2022财年的2867.7元、3281.5元及4006.1元。
其中，氯化钾及硫酸钾是米高集团的主要收入来源，按业务收入结构看，截至2021财年、2022财年及2023财年，米高集团氯化钾及硫酸钾的销售总额分别占总收入约85.2%、96.7%及95.3。这两大产品的涨价，直接拉升了其2022年业绩。
客户和供应商集中 产品结构单一
米高集团近年业绩的高速增长，源自与氯化钾的贡献度逐年攀升，其收入占比已从2021财年的60.1%提升至2023财年的85.1%。
因此，如果未来下游需求增长不及预期，或者原材料涨幅超过预期，米高集团氯化钾收入或将存在大幅下滑的风险，整体经营业绩也会大幅下滑。
此外，产品单一还有一个潜在的风险，那就是行业竞争加剧后对产品价格的影响。
除产品过度依赖氯化钾，米高集团还面临供应商、客户双集中风险。
据招股书，报告期，米高集团五大供货商采购额分别约为15.32亿元、24.85亿元及24.91亿元，分别占采购总额的约75.9%、67.0%及74.4%。其中，向最大供货商采购额分别约为4.51亿元、7.07亿元及9.77亿元，分别占采购总额的22.4%、19.1%以及29.2%。
报告期，米高集团五大客户销售额分别占总收入的58.1%、59.4%及52.4%。其中，最大客户销售额分别占总收入的27.9%、22.4%及20.0%。
值得一提的是，报告期内米高集团分别有合共16名、18名及19名重叠客户及供应商，期间销售金额分别为4.35亿元、10.04亿元及12.88亿元，分别约占总收入的20.9%、26.1%及27.3%。同期对应的采购额分别为6.99亿元、12.65亿元及28.08亿元，分别约占采购总额的34.6%、34.1%及83.9%。
此外，IPO参考从投行分析师处了解到，拟IPO企业的重要客户和供应商重合，可能导致监管机构质疑拟IPO企业是否具备独立运营能力和持续盈利能力。重要客户同时是主要供应商可能使得公司业绩被同一法人操纵影响，损害上市公司股东的权益。同时，这样的结构也容易引发财务方面的问题。
受地缘冲突影响 原材料供应受限风险加剧
中国作为农业大国，对化肥的需求日益增长。其中，氯化钾是中国最常用的钾肥，可用于种植多种作物。根据沙利文报告，2022年中国氯化钾销量达到1538万吨，占钾肥总销量的77.4%；硫酸钾及硝酸钾的销量分别达到373万吨及76万吨。未来，预计氯化钾销量由2023年的1653万吨增至2027年的1805万吨，预计2023年至2027年复合年增长率为2.2%。硫酸钾及硝酸钾的销量预计将分别达到446万吨及91万吨，预计2023年至2027年的复合年增长率分别为3.0%及2.5%。
受益于行业景气度推动，米高集团业绩或将继续走高，这也是其核心的投资价值。
不过，面对行业确定性的发展机遇和发展前景，米高集团仍需面对原材料受制于人的问题。
招股书显示，报告期内米高集团对外分别采购了约92.7万吨、131万吨及101万吨氯化钾，总采购额分别约为15.68亿元、32.09亿元及30.26亿元，分别占同期总采购额的约77.7%、86.6%及90.4%。
自2021年以来，全球钾肥及钾肥原料供应受到各种因素的干扰。2021年6月至8月，欧盟和美国分别宣布对白俄罗斯钾肥行业进行制裁。欧盟方面于 2021年6月末宣布并立即执行对白俄罗斯制裁，条例中禁止直接或间接进口、购买和转运白俄罗斯K2O含量低于40%及高于62%的氯化钾。米高集团也因此不得不中断来自白俄罗斯的一家供应商的采购。
随着氯化钾海外采购受限，米高集团不得不转向国内供货商采购，但国内采购的氯化钾也多进口自俄罗斯，经过中间商转手后价格远高于其海外采购的价格。
招股书显示，报告期内米高集团向海外供货商采购氯化钾的平均采购价分别约为每吨1539.8元、2657.4元及2297.9元；而同期向国内供货商采购氯化钾的平均采购价分别约为每吨1818.4元、2366.6元及3047.1元。
同时，米高集团向国内采购氯化钾的占比由2021财年的54.7%提升至2023财年的93.2%。不断上涨的原材料价格，也将米高集团的毛利率进一步拉低。据招股书，米高集团直接材料的成本分别占销货成本总额约95.9%、97.9%及97.5%。在所有直接材料之中，期内氯化钾的采购成本分别占所有直接材料采购总额约77.7%、86.6%及90.4%。
成本上升导致米高集团氯化钾相关产品在市场竞争中处于劣势。
同时，面对同业竞争公司个个“家中有矿”的情形，米高集团在成本上很难说有啥优势。
IPO参考发现，钾肥龙头盐湖股份和藏格矿业等企业均有自持钾盐矿。其中，盐湖股份所在的察尔汗盐湖仅氯化钾储量就达到5.4亿吨，占全国已探明储量的97%；藏格矿业拥有采矿权的青海察尔汗盐湖氯化钾年产量保持在100万吨以上；亚钾国际在老挝的钾盐矿总储量也达到了10.02亿吨。
原材料自给率高的企业，在原材料供应有保障的用时，还具备成本优势，企业盈利能力更不容易受外部干扰。
据弗若斯特沙利文报告，钾盐探明及可开采储备的环球分布集中于加拿大、白罗斯及俄罗斯，这3个国家的钾盐储备占全球钾盐储备的60％以上。
当前，白罗斯的氯化钾供应受限已经导致全球氯化钾供应短缺。随着俄乌冲突的持续，不排除俄罗斯钾肥相关市场遭受到任何进一步制裁的可能性。米高集团或将面对更为严峻的原材料供应风险。
