作者：七佰

艺术品投资市场是国际公认的三大投资市场，仅次于房地产、股票。全球最权威的TEFAF艺术报告显示，艺术品市场每年交易额为4000亿-5000多亿元，年均交易额为4000亿元。

近年来，随着中国经济的快速增长，人民生活得到了很大改善，喜欢和涉足书画艺术的人越来越多。根据弗若斯特沙利文报告，预计2026年国画一级市场和二级市场的交易额将分别达到186亿元和228亿元。

随着国画市场一同发展起来的，还有艺术品交易平台。

近日，有着国画界“淘宝”之称的泰丰文化再次递表港交所，冲刺主板IPO。

国画交易毛利率堪比白酒行业

泰丰文化所处的领域在资本市场中尚属小众，在艺术品交易行业中，两大知名的拍卖行苏富比及佳士得都已经私有化。纵观整个港股市场，拥有艺术品交易相关业务的仅保利文化、东京中央拍卖、大唐西市等寥寥几家公司。

不过，泰丰文化曾于2017年在新三板挂牌，2020年1月摘牌。对于资本市场来说，并不算陌生。但此后泰丰文化走向资本市场的路就不太平了，曾于2020年6月30日、2023年2月1日两次向港交所递交上市申请，均以“失效”告终。

招股书显示，泰丰文化是中国知名当代国画交易平台。弗若斯特沙利文报告显示，截至2022年12月31日止，泰丰文化交易额于中国所有当代国画交易中排名第一，市场份额占比为18.3%；交易中介市场上当代国画的交易额为116亿元，占国画交易中介市场总体市场规模的比例最大，占比为48.8%；泰丰文化在中国所有交易中介中的国画交易额排名第一，市场份额为8.4%。

在业绩上，泰丰文化也颇有可点之处。招股书显示，2020年、2021年、2022年、2023年截至6月30日止6个月（以下简称“报告期”），泰丰文化收益分别为1.34亿元、1.94亿元、2.69亿元、2.05亿元；年/期内溢利分别为3185.8万元、6759.5万元、8603万元、7359.9万元。

招股书显示，泰丰文化的收入全部源自提供的画作代理服务，据此向当代国画卖家收取佣金。泰丰文化的盈利模式，就是做画作的代理商，配对当代国画卖家（包括艺术家及画作拥有人）与买家的需求。

其中，一手售卖对应艺术家，泰丰文化收费的平均佣金率为82.4%-86.7%。二手售卖对应收藏者，收费的平均佣金率为5.6%-8.7%。

招股书显示，报告期内泰丰文化来自艺术家的收益分别为6816.2万元、1.19亿元、1.67亿元、1.36亿元，来自画作拥有人的收益分别为6556.7万元、7504.8万元、1.02亿元、6905.2万元。

这种业务模式下，泰丰文化获得了较高毛利率。报告期各期，其毛利率分别为69.7%、67.4%、70.3%、65.5%。这一盈利能力堪比最吸金的白酒行业，IPO参考统计，2023年上半年，17家白酒企业毛利率均超60%。泰丰文化虽然比不上贵州茅台91.8%的毛利率，但也高于白酒行业的平均水平了。

高度绑定艺术家 委托保证金风险难控

从收入构成上看，泰丰文化的主要收入来自创作者，即一手售卖对应的艺术家。

招股书显示，报告期各期泰丰文化分别与94、128、203及210位艺术家合作。其中，绝大部分艺术家为中国美术家协会会员。

对于泰丰文化而言，创作者是其产品数量与质量的保证，只有维护好与艺术家群体的关系，才能持续创造价值。

泰丰文化也在招股书中称，如果不能维持及发展与现有卖家的关系，或未能进一步扩大与新进卖家的客户群体，其业务可能会受到重大不利影响。尤其是无法保证艺术家及画作拥有人将在合同到期后继续聘用其服务。一旦当代国画供应量减少，将影响其通过画作代理服务获取的佣金收入，进而对其经营业绩和财务状况造成重大不利影响。

泰丰文化为了吸引当代国画精品并留住客户，在全额收到买家支付的画作价款之前，会向大部分客户预付免息委托保证金。招股书显示，报告期各期末，泰丰文化向客户支付的委托保证金总额（计提信贷亏损拨备前）分别为1.20亿元、1.05亿元、1.71亿元、8630万元。

泰丰文化在招股书中表示，如果无法向客户全额收回委托保证金，或其退还委托保证金的时间过长，其进行资本支出和╱或向其他客户提供委托保证金的能力可能会受损，从而可能影响财务流动性，还可能会被要求向客户提起诉讼或进行仲裁，以收回其委托保证金，这可能将产生巨大成本，以及资源分散。因此，如果客户在偿还委托保证金的过程中出现重大违约，其业务、经营业绩和财务状况可能会受到重大不利影响。

委托保证金模式意味着泰丰文化的现金流不只需要支撑日常的运营，还需要为未来可能需要的委托保证金做好准备。

招股书显示，报告期各期，泰丰文化现金及现金等价物分别为5630万元、1.61亿元、1.48亿元及3388万元，同期经营活动现金流净额分别为818.3万元、1.1亿元、5510万元及1.76亿元。

如果按照泰丰文化在招股书中对未来业务量的增长的判断，其目前的现金流情况或许并不足以覆盖委托保证金的支出。

经营困于苏浙 是挑战也机遇

IPO参考发现，展览是泰丰文化非常重要的销售途径。2023年上半年，泰丰文化共举办了308场线上或线下展览。

泰丰文化表示，展览与泰丰艺术商城平台可以互为补充。一方面，在展览开始前，通过泰丰艺术商城平台组织在线预展，潜在买家可在此提前欣赏拟于展览展出的当代国画。同时，也让未组织展览的地区以及无法参加展览的潜在画作买家，推广委托其销售的当代国画。另一方面，展览能使潜在买家透过多种方式体验当代国画，即视觉体验（观赏当代国画实物）、学习体验（导赏员讲解）及参与体验（与艺术家及其他参观者进行讨论及互动）。

不过，从展览地点上看，泰丰文化的经营主要集中在长江中下游地区的苏浙区域。上半年的308场线上或线下展览中，在江苏举办了183场，浙江组织了112场，另在上海举办4场。时间拉长至整个报告期，仅有2021年在香港组织过一次展览，其余场次均在江浙区域。

正因为经营地域的局限性，此次募资用途中，泰丰文化计划将约百万港元用于进一步拓展销售管道和网络，包括在中央商务区设立区域办事处及在上海、南京及大亚湾区（广州、深圳）的商业区设立销售分公司。

此外，泰丰文化还提供验证、估值、溯源、集中托管等增值服务，具备的区块链鉴证及溯源系统在行业内处于领先地位。报告期各期，分别有约5400幅、10000幅及13960幅以及15800幅画作及相关详情储存于泰丰文化的泰丰艺术区块链。

泰丰文化认为，泰丰艺术区块链上可溯源及可靠的记录有助于增强当代国画鉴定、鉴证及验证的准确性，从而提高交易的透明度及公正性，提升潜在买家的信心，推动交易完成及促成画作销售。

区块链技术为泰丰文化增添了不少科技属性，不过对于艺术品市场而言其价值还有待验证。

从行业市场层面来看，国画市场刚刚经历了一次小周期。

本世纪初，中国经济发展迅猛，进而引发了全民收藏热，投机资本也流入市场，国画的价格开始大幅上涨。不过，由于缺乏市场秩序，国画市场在2010年初经历了严重的低迷，并进入了调整和停滞期。2016年短暂的回调后，后来又受一系列艺术品仿冒事件、国内经济低迷等影响，国画市场始终处于低速增长阶段。2019年起，国画市场在此后4年里以11.7%的复合年增长率实现复苏。

泰丰文化作为国内最大的当代国画交易中介，虽然能够跟着行业发展攫取红利，但也要面对不确定的周期性所带来的考验。

固然，艺术品收藏是一个经久不衰的产业。但对于专攻中国当代国画的泰丰文化来说，业务单一、高度绑定艺术家、经营区域难以突破等问题，或将是其IPO路上的“拦路虎”。

泰丰文化最终能否以小众艺术品交易平台的角色登陆资本市场？IPO参考将持续关注。