作者：繁晟
十年前，一款名为复方黄柏液涂剂的外用中成药被认定为国家二级中药保护品种，并成为中国中成药领域中唯一获批的处方涂剂，也是唯一一款同时纳入《国家医保目录》与《国家基本药物目录》且已正式载入《中国药典》的获批涂剂剂型。
据了解，复方黄柏液涂剂的配方源自清代《医宗金鉴》，由黄柏、连翘、金银花、蒲公英和蜈蚣五味中药组成，具有清热解毒、消肿生肌之功效。
在多个“唯一性”加持下，叠加2023年销售额突破10亿元，复方黄柏液涂剂也被外界称为“神药”。
一宗始于2013年的行贿案将这款药的主人——正忙于冲刺港交所的山东汉方制药股份有限公司（以下简称“汉方制药”），推至公众的目光下。
一宗被雪藏的行贿案 在招股书中只字未提
近日，国家医保局官网披露的一则关于“张某猛药品销售行贿案”的医保动态显示，据法院刑事判决书摘录，2013年8月至2023年7月间，张某猛为销售山东某制药有限公司的药品以获取推广费，通过支付回扣和好处费的方式，与秦皇岛市山海关某医院多名医务人员达成“合作”，涉案金额合计36.50万元。
张某猛最终因犯行贿罪和对非国家工作人员行贿罪，数罪并罚，被判处有期徒刑1年，缓刑1年6个月，并处罚金2万元。
值得注意的是，上述案件涉及的药品为复方黄柏液，而“山东某制药有限公司”则是拥有该药品独家生产权的汉方制药。
国家医保局在“医保动态”中表示，“司法机关已经对行贿案件作出处罚，但案件暴露出的价格虚高空间依旧存在，如不加以处置，虚高价格将持续侵害患者和医保基金合法权益。该案件已作为医药商业贿赂案源下发，下一步，国家医保局将指导河北省医保局按照价格招采信用评价制度要求，对案件涉及的山东某某制药有限公司开展信用评价处置”。
这对刚于2026年2月向港交所递表的汉方制药而言，可谓“出师不利”。
汉方制药在招股书“风险因素”中表示，依据《关于建立医药购销领域商业贿赂不良记录的规定》，若其因刑事、侦查或行政程序被认定涉及商业贿赂，可能被相关部门列入商业贿赂黑名单。这将导致其产品在特定省份所有公立医疗机构以及接受财政资金的医疗机构的销售资格被暂停两年。
耐人寻味的是，对于“张某猛案”，汉方制药在招股书中只字未提。
但从汉方制药的销售模式来看，由于其收入主要来自分销商，因此相关潜在风险不容小觑。而“信用评价处置结果”既是对其销售模式合规性的严峻考验，也将影响此次IPO进程。
招股书显示，2023年至2025年前三季度（以下简称“报告期内”），汉方制药分销销售额分别为10.04亿元、9.15亿元、7.48亿元，占同期营收的比例分别达95.3%、92.3%、93.2%；分销商数量分别为1078家、992家、930家。
销售费用方面，报告期内，汉方制药的销售及营销开支分别高达5.13亿元、4.83亿元、4.20亿元，占营收比例分别为48.7%、48.7%、52.3%，且为同期研发投入金额的近10倍，“重营销、轻研发”的运营模式凸显。
IPO参考注意到，汉方制药与分销商的协议有效期为1年，通常为1月1日至12月31日，但经双方同意可优先续签。这也意味着，作为近千家分销商中的一员，张某猛通过行贿医务人员推广复方黄柏液期间，与汉方制药的合作协议至少续签了10次。
递表前夕家族成员早已“盆满钵满”
汉方制药成立于2004年，是一家从事中医药产品生产、销售与研发的综合制药公司，创始人为秦文基、秦银基，合计控股比例为100%。汉方制药专注于皮肤及黏膜疾病治疗领域，主要产品为复方黄柏液涂剂、安宫牛黄丸、乌鸡白凤丸。
汉方制药创立初期，秦氏兄弟“接盘”了本草药业持有的复方黄柏液配方、生产资质及部分技术人员，于2005年推出初代复方黄柏液相关产品，并于2015年推出复方黄柏液涂剂。
据弗若斯特沙利文的资料，按2024年销售收入计，复方黄柏液涂剂在中国外用中成药市场排名第四，市占率为1.1%。
值得注意的是，秦氏兄弟二人均属于跨界创业的“门外汉”。公开资料显示，董事长秦文基现年70岁，曾有11年军旅生涯，退役后一直从事经贸领域工作；总经理秦银基现年63岁，曾担任造纸厂设计室主任以及三联集团总工程师，仅在汉方制药成立前，有过6个月的医药行业从业经历。
秦氏家族中的唯一专业人士为秦文基的女儿——澳大利亚籍博士Qin Chengxue。2010年至2024年6月，Qin Chengxue担任汉方制药兼职员工，目前担任汉方制药执行董事，负责药物研发；2025年5月起兼任山东大学药学院教授及博士生导师。
Qin Chengxue的配偶为叶伟斌，于2025年11月加入汉方制药，负责监督公司治理及公司秘书事务。
业绩方面，“神药”的规模效应功不可没。报告期内，汉方制药营收分别为10.53亿元、9.92亿元、8.03亿元，毛利率分别达84.3%、82.5%、84.3%，堪称“药茅”级别。然而，在持续巨额销售费用的“侵蚀”下，其净利润分别仅为2.37亿元、1.99亿元、1.45亿元，净利润率分别为22.53%、20.06%、18.01%，且呈持续下滑态势。
从成长性来看，汉方制药对单一产品依赖性逐年加剧。受核心单品单价下滑影响，汉方制药2023年业绩首次“变脸”，营收、净利润分别同比下滑5.8%、16.1%；2025年前三季度，汉方制药营收同比微增3.1%，净利润同比下滑6.1%。
然而，在业绩“变脸”、无外部投资者且持续“增收不增利”的情况下，汉方制药持续给“自家人”实施大额分红。招股书显示，汉方制药于2024年及2025年前三季度分别宣派股息5000万元、1.5亿元，分红总额占同期净利润总额的近六成。
除“突击分红”外，汉方制药此次IPO更被外界质疑的是对关联关系的“突击切割”。
招股书显示，汉方制药2023年的第一大供应商和2024年第二大供应商，均为其关联方秦氏兄弟的外甥王萌实际控制的山东基源，涉及的采购金额分别为1.47亿元、0.32亿元，占采购总额的比例分别为24.4%、5.4%，采购内容正是此次IPO备受外界关注的“推广服务”。
天眼查信息显示，山东基源目前拥有两款APP，分别为“基源医学在线”和“汉方制药信息化系统”。但耐人寻味的是，招股书显示，2025年，王萌已退出山东基源，且已终止与汉方制药进行的所有交易，因此，此举也令外界产生“为了规避监管”的疑虑。
2016年，复方黄柏液涂剂首次被认定为国家二级中药保护品种，保护期限为7年，期满后可延长7年。这也意味着，复方黄柏液涂剂长达14年的独家保护期，目前剩下不足5年。一旦“保护失效”，其他企业可以申请生产相同药品，汉方制药的独家市场地位也将面临挑战。
汉方制药通过此次IPO还能继续上演“神药神话”吗？让我们拭目以待。
