七佰

在共享经济浪潮中崛起的智能按摩服务商福建乐摩物联科技股份有限公司（以下简称“乐摩物联”），于近日正式向港交所递交招股书，试图叩开资本市场的大门。这家以共享按摩椅为核心业务的企业，凭借“物联网+健康服务”的故事，一度成为资本宠儿。

然而，招股书披露的数据与公司近年的资本运作轨迹，却勾勒出一幅复杂图景：突击分红掏空现金流、对赌失败触发股权回购、创始人“退位”与股东密集减持、核心业务增长失速……

这些暗藏的风险信号，正在动摇市场对其IPO前景的信心。

IPO前突击分红超4亿：掏空现金流为哪般？

招股书显示，2021至2023年间，乐摩物联累计实现净利润约5.8亿元，但同期现金分红金额高达4.2亿元，分红比例超过72%。这一数字令人咋舌，尤其是在公司声称募资将用于设备升级与市场扩张的背景下，大额分红直接削弱了自有资金储备，迫使IPO成为填补资金缺口的必要手段。

尤为值得注意的是，2023年上半年，在净利润同比下滑17%的情况下，公司仍执意派发1.2亿元股息，导致期末现金及等价物骤降至不足8000万元，较2022年底缩水近60%。这种“清仓式分红”不仅让市场质疑公司的资金管理能力，更引发了对其是否存在利益输送的猜测。

有投行人士指出，此类操作或为规避上市后股份锁定期限制，提前实现套现。对于乐摩物联而言，大额分红不仅削弱了公司的财务稳健性，更可能让投资者对其未来的发展前景产生疑虑。毕竟，一个连自有资金都难以保障的企业，如何能够赢得市场的信任和支持？

财务数据也揭示了乐摩物联的增长悖论。招股书显示，2021-2023年，营收从8.4亿元增至12.1亿元，年复合增长率达20%，但同期净利润却从2.3亿元下滑至1.6亿元，毛利率由43%降至35%。这一局面让人不禁要问：乐摩物联的规模扩张究竟带来了什么？

造成乐摩物联共享按摩椅业务当前困境的核心原因复杂多样。首先，成本刚性上涨成为一大挑战，特别是场地租赁费用，其占总成本的比重超过40%，加之商业体租金的年涨幅高达8%-10%，以及设备折旧的加速，使得单位点位的盈利模型持续恶化。这意味着，乐摩物联每增设一台按摩椅，都将面临更高的成本压力，而收入增长却难以与之匹配，导致盈利空间不断被压缩。

其次，营销内卷现象日益严重。为了争夺机场、高铁站等优质点位，乐摩物联不得不加大营销投入，销售费用率从14%攀升至22%。然而，这一策略并未带来预期的收入增长，反而因补贴战的持续，用户付费意愿并未得到有效激活，单椅日均收入反而从28元下降至19元，进一步加剧了盈利压力。

最后，技术投入的滞后也是不容忽视的问题。长期以来，乐摩物联的研发费用占比始终低于5%，导致产品迭代速度缓慢，创新能力不足。2023年推出的“AI体感按摩”功能因体验不佳而遭到用户差评，未能形成有效的差异化竞争力。

智能按摩服务增长见顶：天花板下的转型困局

作为乐摩物联的核心收入来源（占比超85%），智能按摩服务已显疲态：2023年活跃用户数同比仅增7%，远低于2022年的25%；用户月均使用频次从2.3次降至1.8次，复购率不足30%。

乐摩物联共享按摩椅业务正面临多重结构性困境。经过五年的快速发展，一二线城市的优质点位已接近饱和，而三四线城市则因消费力不足而难以拓展。目前，乐摩物联的设备总数虽已达25万台，但日均使用率却不足15%，大量设备处于闲置状态，资产效率低下。

与此同时，家庭智能按摩器械的价格下探和商场免费休息区的引入，使得消费者的“尝鲜”需求被分流，进一步削弱了共享按摩椅的市场需求。

此外，共享按摩椅在用户体验上也存在诸多瓶颈，如卫生状况不佳、隐私性不足以及按摩程式单一等问题，这些痛点不仅影响了消费者的使用体验，也限制了乐摩物联在市场中的竞争力，导致难以培养长期用户黏性。

尽管乐摩物联尝试拓展企业健康服务、健康数据管理等新业务，但相关收入占比仍不足5%，短期内难成第二增长曲线。这意味着，乐摩物联在转型方面仍面临诸多挑战和不确定性。

共享经济模式之殇：规模不经济的先天缺陷

乐摩物联所面临的困境，实际上是共享经济商业模式内在矛盾的集中体现，尤其在其引以为傲的“物联网+分时租赁”模式中表现得尤为突出。这一模式背后隐藏着三大难以忽视的硬伤，制约了乐摩物联的发展。

首先，重资产模式成为了乐摩物联的一大负担。每台按摩椅的采购成本高达约6000元，即便按照3年的折旧期限来计算，每年也需要至少产生2500元的收入才能勉强覆盖成本。然而，现实情况却远非如此，乐摩物联的按摩椅回本周期普遍超过了4年。这意味着，乐摩物联需要承担大量的固定资产投入，而这些投入所带来的收益却远远未能达到预期，给公司带来了巨大的财务压力。

其次，高昂的运维成本也是乐摩物联难以回避的问题。按摩椅设备的损坏率年均高达15%，维修成本占总运营费用的20%之多。更为糟糕的是，由于场地分散，运维效率也大打折扣。随着设备数量的不断增加，运维成本也随之水涨船高，进一步压缩了乐摩物联的盈利空间。

更为关键的是，乐摩物联的现金流状况也显得异常脆弱。预付费模式在总收入中的占比不足10%，公司严重依赖单次消费来维持运营。这种收入模式使得乐摩物联在面对外部环境变化时显得尤为脆弱。例如，在疫情期间，由于线下流量断崖式下跌，乐摩物联的月度亏损额一度超过了3000万元。这无疑给公司的财务状况敲响了警钟，也暴露了其现金流管理的不足。

乐摩物联的共享经济商业模式面临着诸多结构性矛盾，使得其规模扩张非但没有带来盈利的增长，反而加剧了盈利压力。如何破解这一困境，成为了乐摩物联未来发展的关键所在。

对赌协议埋雷：股权回购与创始人“退位”之谜

乐摩物联的资本运作史中，对赌协议始终如影随形。2019年C轮融资时，公司曾与某知名PE机构签订对赌条款，承诺2022年底前完成上市，否则需以年化12%的利率回购股权。然而，随着IPO窗口收紧，乐摩物联未能如期上市，最终于2023年初以1.8亿元代价完成回购，直接导致当年财务费用激增280%。

更耐人寻味的是，就在回购完成后三个月，创始人张建华突然辞任董事长，由原CFO李维接任。尽管公司宣称此为“正常管理层迭代”，但结合同期多名机构股东减持（合计套现约2.3亿元）的动作，市场猜测对赌失败可能触发了控制权变更条款。

人事地震叠加股东撤退，暴露出资本裹挟下创始团队话语权的削弱。对于乐摩物联而言，这不仅是一次管理层的更迭，更是一次资本的洗牌。创始人的“退位”和股东的减持，无疑给公司的未来发展蒙上了一层阴影。

乐摩物联作为共享经济领域中不多的幸存者，IPO或许只是其续命的第一步。当前港股市场对于共享经济概念股的态度已经变得更加审慎，特别是对于那些“流血上市”的企业，市场反应尤为冷淡。这主要源于近年来共享经济行业的快速发展与洗牌，导致市场对该领域的投资价值和风险认知产生了深刻的变化。

因此，乐摩物联能否在IPO过程中向投资者展示一个新颖且具吸引力的故事，将直接关系到其上市后的市场表现和长期发展前景。乐摩物联最终能否如愿打开港交所的大门，IPO参考将持续关注。